次级债是美国银行针对信用记录较差的客户发放的住房贷款(即次级房贷),是住房抵押贷款发放机构(如商业银行)将其持有的住房抵押贷款集合组成资产池,经打包定价后出售给特殊目的机构(Specialpurposevehicle,SPV),特殊目的机构再将其以担保、保险等形式进行信用增强(CreditEnhancement),经过信用评级后以抵押担保证券的形式出售给投资者。证券每月支付的本息现金流,直接来源于资产池中抵押贷款每月获得的计划偿还和提前偿还的本息金额。

　　作为近30年来最重要的金融创新之一,住房抵押贷款证券化起始于20世纪70年代的美国,其核心在于通过严谨有效的交易结构设计,使资产的客观信用同原始权益人的整体信用相隔离,并提供住房抵押贷款资产本身信用和衍生信用两个层次信用。目前,已在国际上得到了较为广泛的运用与发展。美国次级债危机发端于2006年下半年,在2007年2月引发世人普遍关注,到2007年8月则升级成席卷全球金融市场的风暴。其影响并不仅仅限于次级债市场,已经蔓延至其他市场。在次级债危机的影响下,道琼斯指数、伦敦金融时报指数、日经指数都在下降。与2003年6月29日相比,道琼斯指数2008年1月30日的市值损失了3000亿美元,去年美国金融行业裁员15.3万人,而2006年整个行业裁员仅5.03万人。截至今年1月底全球因次级债危机而导致资本市场缩水约8万亿美元。

　　受此影响,中国股市牛市步伐嘎然而止并调头向下,从2007年10月至2008年3月,上证指数下跌2000多点,许多股票被腰斩。我国的金融市场和房地产市场在一定程度上也受到了这场危机的影响,同样也对中国的金融市场和房地产市场如何稳健运行以防范金融危机的发生提出了亟待解决的课题。

　　我国金融投资从实物投资中分离出来并发展壮大,是融合在计划经济向市场经济的转变进程之中的,并已呈现出投资主体多元化和投资工具多样化的发展趋势。我国金融投资的发展面临着种种困难,无论是融资工具的发行、流通、交易诸环节,还是资本市场现存的国有股症结、股市结构单一、吸收公司上市标准僵化等特点,以及证券业的组织、管理等方面都存在问题,发育不全的金融市场环境和运行扭曲的金融市场运行机制,严重地阻碍着金融市场的进一步发展。究其原因,一方面是由于商品经济发展程度的制约,但更现实的则是金融投资环境发育基础的薄弱与其环境要素组合体系的残缺不全。因此,改进和完善我国的金融投资环境已成为我们培育金融市场,完善金融投资体系,发展金融投资的关键。

　　(3)谨慎加息,避免房贷资金成本过高引发的住房按揭贷款还款风险增加的金融风波;

　　(4)以美国次级债危机为前车之鉴,事先采取科学论证、试点推广、风险控制等手段,尽快推动住房按揭贷款证券化的进程,化解集中于银行体系的金融风险;

　　2.立足于本国金融资本,积极引导个人投资者参与金融投资,鼓励机构投资者的进入,同时吸收国外金融投资为补充,实现投资主体多元化。加强对机构投资者进入金融投资领域的引导,降低其进入门槛,同时注意对其进行投资风险意识教育,树立投资理念。

　　3.根据现代企业制度和市场经济的要求,实现中介机构民营化,建立规范的行业自律制度和信用制度,强化会员和社会公众的监督作用,完善证券交易所的组织架构和运作方式,建立严格规范的行业自律制度、信用制度和从业人员资格认证制度,增强从业人员的职业操守。

　　4.作为调控主体,政府退出对金融投资过程和投资行为的直接干预,成为整个社会金融投资活动的间接调控者。政府对金融投资的管理应该包含以下几个方面:

　　(1)按照国民经济和社会事业发展的目标合理确定金融投资活动的宏观调控目标,明确发展方向;

　　(3)营造良好的投资环境,依法建立公平竞争的环境,保护投资主体的合法权益,规范参与金融投资各方的行为;

　　5.从实际出发,以切实满足投资者的需要为宗旨,既改善金融投资环境中的物质因素,又灵活地运用各种政策措施,改善金融投资环境中的非物质因素。具体而言应从以下方面着眼:

　　(3)建立高效率的证券交易系统和现代化的通讯网络,改进和完善信息传递系统,提高金融服务质量。

　　(4)建立和完善各种证券管理政策及法律,维持证券市场的正常运行秩序,保障投资者的利益。

　　次级债是美国银行针对信用记录较差的客户发放的住房贷款(即次级房贷)，是住房抵押贷款发放机构（如商业银行）将其持有的住房抵押贷款集合组成资产池，经打包定价后出售给特殊目的机构（Specialpurposevehicle，SPV），特殊目的机构再将其以担保、保险等形式进行信用增强(CreditEnhancement)，经过信用评级后以抵押担保证券的形式出售给投资者。证券每月支付的本息现金流，直接来源于资产池中抵押贷款每月获得的计划偿还和提前偿还的本息金额。

　　作为近30年来最重要的金融创新之一，住房抵押贷款证券化起始于20世纪70年代的美国，其核心在于通过严谨有效的交易结构设计，使资产的客观信用同原始权益人的整体信用相隔离，并提供住房抵押贷款资产本身信用和衍生信用两个层次信用。目前，已在国际上得到了较为广泛的运用与发展。美国次级债危机发端于2006年下半年，在2007年2月引发世人普遍关注，到2007年8月则升级成席卷全球金融市场的风暴。其影响并不仅仅限于次级债市场，已经蔓延至其他市场。在次级债危机的影响下，道琼斯指数、伦敦金融时报指数、日经指数都在下降。与2003年6月29日相比，道琼斯指数2008年1月30日的市值损失了3000亿美元，去年美国金融行业裁员15.3万人，而2006年整个行业裁员仅5.03万人。截至今年1月底全球因次级债危机而导致资本市场缩水约8万亿美元。

　　受此影响，中国股市牛市步伐嘎然而止并调头向下，从2007年10月至2008年3月，上证指数下跌2000多点，许多股票被腰斩。我国的金融市场和房地产市场在一定程度上也受到了这场危机的影响，同样也对中国的金融市场和房地产市场如何稳健运行以防范金融危机的

　　我国金融投资从实物投资中分离出来并发展壮大，是融合在计划经济向市场经济的转变进程之中的，并已呈现出投资主体多元化和投资工具多样化的发展趋势。我国金融投资的发展面临着种种困难，无论是融资工具的发行、流通、交易诸环节，还是资本市场现存的国有股症结、股市结构单一、吸收公司上市标准僵化等特点，以及证券业的组织、管理等方面都存在问题，发育不全的金融市场环境和运行扭曲的金融市场运行机制，严重地阻碍着金融市场的进一步发展。究其原因，一方面是由于商品经济发展程度的制约，但更现实的则是金融投资环境发育基础的薄弱与其环境要素组合体系的残缺不全。因此，改进和完善我国的金融投资环境已成为我们培育金融市场，完善金融投资体系，发展金融投资的关键。

　　（3）谨慎加息，避免房贷资金成本过高引发的住房按揭贷款还款风险增加的金融风波；

　　（4）以美国次级债危机为前车之鉴，事先采取科学论证、试点推广、风险控制等手段，尽快推动住房按揭贷款证券化的进程，化解集中于银行体系的金融风险；

　　2.立足于本国金融资本，积极引导个人投资者参与金融投资，鼓励机构投资者的进入，同时吸收国外金融投资为补充，实现投资主体多元化。加强对机构投资者进入金融投资领域的引导，降低其进入门槛，同时注意对其进行投资风险意识教育，树立投资理念。

　　3.根据现代企业制度和市场经济的要求，实现中介机构民营化，建立规范的行业自律制度和信用制度，强化会员和社会公众的监督作用，完善证券交易所的组织架构和运作方式，建立严格规范的行业自律制度、信用制度和从业人员资格认证制度，增强从业人员的职业操守。

　　4.作为调控主体，政府退出对金融投资过程和投资行为的直接干预，成为整个社会金融投资活动的间接调控者。政府对金融投资的管理应该包含以下几个方面：

　　（1）按照国民经济和社会事业发展的目标合理确定金融投资活动的宏观调控目标，明确发展方向；

　　（3）营造良好的投资环境，依法建立公平竞争的环境，保护投资主体的合法权益，规范参与金融投资各方的行为；

　　5.从实际出发，以切实满足投资者的需要为宗旨，既改善金融投资环境中的物质因素，又灵活地运用各种政策措施，改善金融投资环境中的非物质因素。具体而言应从以下方面着眼：

　　（3）建立高效率的证券交易系统和现代化的通讯网络，改进和完善信息传递系统，提高金融服务质量。

　　（4）建立和完善各种证券管理政策及法律，维持证券市场的正常运行秩序，保障投资者的利益。

　　综上所述，我国政府必须在坚持金融投资渐进式发展原则的基础上，一方面积极支持并鼓励资本市场金融创新业务的发展，稳妥推进金融市场的开放；另一方面应加大力度，合理控制对外证券投资的风险。国内各类投资机构应从此次危机中汲取深刻教训，在对外投资之前深入调查和研究，深入了解风险，合理防范和控制风险。

　　[1]易宪容.美国次级债危机及对中国的警示[J].时事资料手册，2007，（5）.

　　[3]张红梅.现代金融投资理论研究[M].北京：经济科学出版社，2006.

　　金融投资行为理论悄然兴起于上世纪80年代.其在博弈论和实验经济学被主流经济学接纳之际，对人类个体和群体行为研究的日益重视，促成了传统的力学研究方式向以生命为中心的非线性复杂范式的转换，使得我们看到了金融理论与实际的沟壑有了弥合的可能。金融投资行为理论以期望理论、行为组合理论和行为资产定价模型为其理论基础，并将人类心理与行为纳入金融的研究框架，具体体现为以下几个模型：

　　首先，BSV模型。BSV模型认为，人们进行投资决策时存在两种错误范式：其一是选择性偏差，即投资者过分重视近期数据的变化模式，而对产生这些数据的总体特征重视不够，这种偏差导致股价对收益变化的反映不足。另一种是保守性偏差，投资者不能及时根据变化了的情况修正自己的预测模型，导致股价过度反应。

　　其次，DHS模型。该模型将投资者分为有信息和无信息两类。无信息的投资者不存在判断偏差，有信息的投资者存在着过度自信和有偏的自我归因。过度自信导致投资者夸大自己对股票价值判断的准确性；有偏的自我归因则使他们低估关于股票价值的公开信号。随着公共信息最终战胜行为偏差，对个人信息的过度反应和对公共信息的反应不足，就会导致股票回报的短期连续性和长期反转。

　　再次，统一理论模型。统一理论模型区别于BSV和DHS模型之处在于：它把研究重点放在不同作用者的作用机制上，而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消息者根据获得的关于未来价值的信息进行预测，其局限是完全不依赖于当前或过去的价格；“动量交易者”则完全依赖于过去的价格变化，其局限是他们的预测必须是过去价格历史的简单函数。

　　最后，羊群效应模型。该模型认为投资者羊群行为是符合最大效用准则的，是“群体压力”等情绪下贯彻的非理性行为，有序列型和非序列型两种模型。在序列型模型中，投资者通过典型的贝叶斯过程从市场噪声，以及其他个体的决策中依次获取决策信息，这类决策的最大特征是其决策的序列性。非序列型则论证无论仿效倾向强或弱，都不会得到现代金融理论中关于股票的零点对称、单一模态的厚尾特征。

　　我国很多证券投资者入市并不是看重上市公司真实的投资价值，而是企图从中获取超额回报。绝大多数的投资者入市的主要原因是为通过股票的买卖价差而获利，这类人群多是为赚钱买卖差价进行短线操作;只有少数投资者进入股市是为了获得公司分红收益;38%的投资者因有闲置资金而，把股市看成是一个长期投资场所。高比例的企图赚取短期收益群体的存在是一个十分危险的信号。博取短线利润群体的过大是我国证券市场行情波动幅度.惊人的重要原因，这也是造成证券市场不稳定的主要原因之一。从投资者入市动机上分析，就已经预示着我国证券市场投资者短期行为比较明显。

　　我国个人投资者更多的是短线投资、投机，而没有把股票作为长期的投资。另一方面，股票价格的剧烈波动诱发了一部分人的心理，盲目追求短期利益。由于证券投资者容易产生羊群效应，使这种市场短期行为具有很强的蔓延性，从而极大地加重了投资者孤注一掷的心理，一旦认为找到了机会，就会过高地估计自己的能力，置自己的风险承受能力不顾，冒险参与高风险的证券投资活动。在我国证券市场中，我国投资者的短期行为特征表现为比较明显的冒险心理和投机短期行为。

　　调查显示，我国个人投资者以中等收入的工薪阶层为主，家庭主要经济来源为工资收入，参与证券市场的时间普遍较短，证券投资意识很强，但投资经验相对缺乏，股市投入占家庭金融资产比例较大，这充分说明我国个人投资者的抗风险能力很弱，投资者对投资股市的“情感依托”强烈。

　　绝大多数个人投资者的股票投资知识来自于非正规教育，主要通过朋好友的介绍、股评专家的讲解以及报刊、杂志的文章等获得;在做投资决策时，投资者大多依据“股评推荐”、“亲友引荐”，以及“小道消息”;在投资决策的方法上，两成以上的个人投资者决策几乎不做什么分析，而是凭自己的感觉随意或盲目地进行投资。投资者进行投资决策时过于看重自己知道的或容易得到的信息，而忽视对其他信息的关注和深度挖掘。大多数投资者在评价投资失误时，往往将失误归咎于外界因素，如国家政策变化、上市公司造假，以及庄家操纵股价等，而只有少数个人投资者认为是自己的投资经验或投资知识不足;大部分投资者对新出现的金融品种如开放式投资基金的认知程度有限。

　　总体来说，我国的股票市场中对于股票价格的影响因素过多，政策因素、大户操作因素，这说明中国股市不符合经典金融理论对于市场是有效的基本假设;同时，投资者所表现出来的特点也不符合经典金融理论中，投资者对于风险总是厌恶的基本假定:在收益时，股民表现出对已有收益的贪婪，以及心理，而在被“套牢”时，又宁愿苦苦等待，以待反弹机会.这些特点都说明中国股民的投资心理符合金融投资行为理论的期望理论。

　　[1]何问陶王金全:行为金融理论的发展及述评[J]南方金融,2002,(12)

　　金融投资行为理论悄然兴起于上世纪80年代.其在博弈论和实验经济学被主流经济学接纳之际，对人类个体和群体行为研究的日益重视，促成了传统的力学研究方式向以生命为中心的非线性复杂范式的转换，使得我们看到了金融理论与实际的沟壑有了弥合的可能。金融投资行为理论以期望理论、行为组合理论和行为资产定价模型为其理论基础，并将人类心理与行为纳入金融的研究框架，具体体现为以下几个模型：

　　首先，BSV模型。BSV模型认为，人们进行投资决策时存在两种错误范式：其一是选择性偏差，即投资者过分重视近期数据的变化模式，而对产生这些数据的总体特征重视不够，这种偏差导致股价对收益变化的反映不足。另一种是保守性偏差，投资者不能及时根据变化了的情况修正自己的预测模型，导致股价过度反应。

　　其次，DHS模型。该模型将投资者分为有信息和无信息两类。无信息的投资者不存在判断偏差，有信息的投资者存在着过度自信和有偏的自我归因。过度自信导致投资者夸大自己对股票价值判断的准确性；有偏的自我归因则使他们低估关于股票价值的公开信号。随着公共信息最终战胜行为偏差，对个人信息的过度反应和对公共信息的反应不足，就会导致股票回报的短期连续性和长期反转。

　　再次，统一理论模型。统一理论模型区别于BSV和DHS模型之处在于：它把研究重点放在不同作用者的作用机制上，而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消息者根据获得的关于未来价值的信息进行预测，其局限是完全不依赖于当前或过去的价格；“动量交易者”则完全依赖于过去的价格变化，其局限是他们的预测必须是过去价格历史的简单函数。

　　最后，羊群效应模型。该模型认为投资者羊群行为是符合最大效用准则的，是“群体压力”等情绪下贯彻的非理性行为，有序列型和非序列型两种模型。在序列型模型中，投资者通过典型的贝叶斯过程从市场噪声，以及其他个体的决策中依次获取决策信息，这类决策的最大特征是其决策的序列性。非序列型则论证无论仿效倾向强或弱，都不会得到现代金融理论中关于股票的零点对称、单一模态的厚尾特征。

　　我国很多证券投资者入市并不是看重上市公司真实的投资价值，而是企图从中获取超额回报。绝大多数的投资者入市的主要原因是为通过股票的买卖价差而获利，这类人群多是为赚钱买卖差价进行短线操作;只有少数投资者进入股市是为了获得公司分红收益;38%的投资者因有闲置资金而，把股市看成是一个长期投资场所。高比例的企图赚取短期收益群体的存在是一个十分危险的信号。博取短线利润群体的过大是我国证券市场行情波动幅度.惊人的重要原因，这也是造成证券市场不稳定的主要原因之一。从投资者入市动机上分析，就已经预示着我国证券市场投资者短期行为比较明显。

　　我国个人投资者更多的是短线投资、投机，而没有把股票作为长期的投资。另一方面，股票价格的剧烈波动诱发了一部分人的心理，盲目追求短期利益。由于证券投资者容易产生羊群效应，使这种市场短期行为具有很强的蔓延性，从而极大地加重了投资者孤注一掷的心理，一旦认为找到了机会，就会过高地估计自己的能力，置自己的风险承受能力不顾，冒险参与高风险的证券投资活动。在我国证券市场中，我国投资者的短期行为特征表现为比较明显的冒险心理和投机短期行为。

　　调查显示，我国个人投资者以中等收入的工薪阶层为主，家庭主要经济来源为工资收入，参与证券市场的时间普遍较短，证券投资意识很强，但投资经验相对缺乏，股市投入占家庭金融资产比例较大，这充分说明我国个人投资者的抗风险能力很弱，投资者对投资股市的“情感依托”强烈。

　　绝大多数个人投资者的股票投资知识来自于非正规教育，主要通过朋好友的介绍、股评专家的讲解以及报刊、杂志的文章等获得;在做投资决策时，投资者大多依据“股评推荐”、“亲友引荐”，以及“小道消息”;在投资决策的方法上，两成以上的个人投资者决策几乎不做什么分析，而是凭自己的感觉随意或盲目地进行投资。投资者进行投资决策时过于看重自己知道的或容易得到的信息，而忽视对其他信息的关注和深度挖掘。大多数投资者在评价投资失误时，往往将失误归咎于外界因素，如国家政策变化、上市公司造假，以及庄家操纵股价等，而只有少数个人投资者认为是自己的投资经验或投资知识不足;大部分投资者对新出现的金融品种如开放式投资基金的认知程度有限。

　　总体来说，我国的股票市场中对于股票价格的影响因素过多，政策因素、大户操作因素，这说明中国股市不符合经典金融理论对于市场是有效的基本假设;同时，投资者所表现出来的特点也不符合经典金融理论中，投资者对于风险总是厌恶的基本假定:在收益时，股民表现出对已有收益的贪婪，以及心理，而在被“套牢”时，又宁愿苦苦等待，以待反弹机会.这些特点都说明中国股民的投资心理符合金融投资行为理论的期望理论。

　　[1]何问陶王金全:行为金融理论的发展及述评[J]南方金融,2002,(12)

　　金融投资行为理论悄然兴起于上世纪80年代.其在博弈论和实验经济学被主流经济学接纳之际，对人类个体和群体行为研究的日益重视，促成了传统的力学研究方式向以生命为中心的非线性复杂范式的转换，使得我们看到了金融理论与实际的沟壑有了弥合的可能。金融投资行为理论以期望理论、行为组合理论和行为资产定价模型为其理论基础，并将人类心理与行为纳入金融的研究框架，具体体现为以下几个模型：

　　首先，BSV模型。BSV模型认为，人们进行投资决策时存在两种错误范式：其1是选择性偏差，即投资者过分重视近期数据的变化模式，而对产生这些数据的总体特征重视不够，这种偏差导致股价对收益变化的反映不足。另1种是保守性偏差，投资者不能及时根据变化了的情况修正自己的预测模型，导致股价过度反应。

　　其次，DHS模型。该模型将投资者分为有信息和无信息两类。无信息的投资者不存在判断偏差，有信息的投资者存在着过度自信和有偏的自我归因。过度自信导致投资者夸大自己对股票价值判断的准确性；有偏的自我归因则使他们低估关于股票价值的公开信号。随着公共信息最终战胜行为偏差，对个人信息的过度反应和对公共信息的反应不足，就会导致股票回报的短期连续性和长期反转。

　　再次，统1理论模型。统1理论模型区别于BSV和DHS模型之处在于：它把研究重点放在不同作用者的作用机制上，而不是作用者的认知偏差方面。该模型把作用者分为“观察消息者”和“动量交易者”两类。观察消息者根据获得的关于未来价值的信息进行预测，其局限是完全不依赖于当前或过去的价格；“动量交易者”则完全依赖于过去的价格变化，其局限是他们的预测必须是过去价格历史的简单函数。

　　最后，羊群效应模型。该模型认为投资者羊群行为是符合最大效用准则的，是“群体压力”等情绪下贯彻的非理性行为，有序列型和非序列型两种模型。在序列型模型中，投资者通过典型的贝叶斯过程从市场噪声，以及其他个体的决策中依次获取决策信息，这类决策的最大特征是其决策的序列性。非序列型则论证无论仿效倾向强或弱，都不会得到现代金融理论中关于股票的零点对称、单1模态的厚尾特征。

　　我国很多证券投资者入市并不是看重上市公司真实的投资价值，而是企图从中获取超额回报。绝大多数的投资者入市的主要原因是为通过股票的买卖价差而获利，这类人群多是为赚钱买卖差价进行短线操作;只有少数投资者进入股市是为了获得公司分红收益;38%的投资者因有闲置资金而，把股市看成是1个长期投资场所。高比例的企图赚取短期收益群体的存在是1个十分危险的信号。博取短线利润群体的过大是我国证券市场行情波动幅度.惊人的重要原因芒果体育，这也是造成证券市场不稳定的主要原因之1。从投资者入市动机上分析，就已经预示着我国证券市场投资者短期行为比较明显。

　　我国个人投资者更多的是短线投资、投机，而没有把股票作为长期的投资。另1方面，股票价格的剧烈波动诱发了1部分人的心理，盲目追求短期利益。由于证券投资者容易产生羊群效应，使这种市场短期行为具有很强的蔓延性，从而极大地加重了投资者孤注1掷的心理，1旦认为找到了机会，就会过高地估计自己的能力，置自己的风险承受能力不顾，冒险参与高风险的证券投资活动。在我国证券市场中，我国投资者的短期行为特征表现为比较明显的冒险心理和投机短期行为。

　　调查显示，我国个人投资者以中等收入的工薪阶层为主，家庭主要经济来源为工资收入，参与证券市场的时间普遍较短，证券投资意识很强，但投资经验相对缺乏，股市投入占家庭金融资产比例较大，这充分说明我国个人投资者的抗风险能力很弱，投资者对投资股市的“情感依托”强烈。

　　绝大多数个人投资者的股票投资知识来自于非正规教育，主要通过朋好友的介绍、股评专家的讲解以及报刊、杂志的文章等获得;在做投资决策时，投资者大多依据“股评推荐”、“亲友引荐”，以及“小道消息”;在投资决策的方法上，两成以上的个人投资者决策几乎不做什么分析，而是凭自己的感觉随意或盲目地进行投资。投资者进行投资决策时过于看重自己知道的或容易得到的信息，而忽视对其他信息的关注和深度挖掘。大多数投资者在评价投资失误时，往往将失误归咎于外界因素，如国家政策变化、上市公司造假，以及庄家操纵股价等，而只有少数个人投资者认为是自己的投资经验或投资知识不足;大部分投资者对新出现的金融品种如开放式投资基金的认知程度有限。

　　总体来说，我国的股票市场中对于股票价格的影响因素过多，政策因素、大户操作因素，这说明中国股市不符合经典金融理论对于市场是有效的基本假设;同时，投资者所表现出来的特点也不符合经典金融理论中，投资者对于风险总是厌恶的基本假定:在收益时，股民表现出对已有收益的贪婪，以及心理，而在被“套牢”时，又宁愿苦苦等待，以待反弹机会.这些特点都说明中国股民的投资心理符合金融投资行为理论的期望理论。

　　[1]何问陶王金全:行为金融理论的发展及述评[J]南方金融,2002,(12)

　　（一）国际投资发展的分化。二战之后，世界经济一体化趋势愈发明显，对外投资在该趋势中得到了充分的发展，特别是发达国家。在此背景下，金融业投资的发展在跨国公司及国家间的投资中开始占据重要的位置。在资本以及技术方面，发达国家占据绝对优势，且拥有先进的管理水平和金融创新能力，特别是在资本密集型投资方面具有不可比拟的优势。也正因如此，发达国家在金融对外投资领域中占据的主导地位使得国际金融投资领域出现两极分化：发达国家占据绝对优势地位；发展中国家只在传统工业以及半成品的直接投资方面占据一定的投资份额，在金融业对外投资方面则处于起步发展阶段。发展中国家对外直接投资所创企业比发达国家对外直接投资所创企业在经营方面更具有灵活性，芒果体育前者注重产品的变化和适应性，后者注重产品的标准化①。由于发达国家的进步具有单向线性，发展中国家始终在追赶发达国家，这在国际对外直接投资中表现得更为明显。（二）发达国家与发展中国家金融业对外投资发展历史。一般来说，单位时间内发达国家对外直接投资总量大于吸收外资进入总量，这与其金融的发达以及资本的充足有关，发达国家的国际竞争优势也在此得以体现。发展中国家则致力于吸收外资，但其吸收的国外投资额一般小于自身对外投资额，这也充分体现了发展中国家的经济迅速上升的发展态势。在20世纪60年代，发达国家的对外直接投资大部分都集中在发达国家内部之间，即约占全球2/3的投资额在发达国家之间完成，剩下的由发达国家投向发展中国家。发展中国家对外直接投资则主要指向广大的发展中国家和地区，对欧美等发达国家的投资额度很小；而且对发展中国家的投资中，也多选择经济发展模式与本国相似且当下风险较小或具有援助性质的国家或地区。从表1不难发现，当发展中国家通过改革将金融自由赋予市场时，并不能必然出现良好的金融秩序，而其所倚重的外国投资者也不是总能扮演稳定金融局面的角色。金融开放与自由本身是不应该被批判的，只是其开放的程度应当与本国的实际情况相结合，金融开放程度应当在宏观上始终为本国的经济发展服务，在微观上必须处理好与外资之间的关系。这给广大发展中国家的对外资本开发提出了重大难题。从我国对非洲直接投资流量以及比重可以发现，金融投资目标国的金融环境对投资国及其企业来讲，可以直接决定其投资的意愿。非洲金融的发展程度难以让有投资意愿的国家将其作为投资目标国（见图1）。对于同时处于改革和开放双重背景下的中国而言，金融业的开放进程需要在金融业的稳定和效率之间进行综合权衡，而金融业的“开放发展”本就具有内生的矛盾与特殊性，正是这些矛盾与特殊性决定了通过适当的外部控制力量（如国家金融控制）促进金融业平稳发展的重要性、原则性和方向性③。

　　（一）金融业对外投资目标国选择。目标国的选择具有多重因素的考量。金融业对外投资目标国的选择在很大程度上体现出“投资政治化”的问题。由图1可知，以我国为例，2015年我国对外直接投资流量在亚洲占据主导地位，其次为拉丁美洲，且保持上升趋势。从中可以看出，我国直接投资的重心仍然集中在广大的发展中国家，且可以预测在未来相当长一段时间内仍将保持不变。相比之下，我国对外投资流量在欧洲、北美洲、大洋洲较少，发达国家也主要集中在这几个洲。从对外投资流量及其增量基本可以确定，我国对发达国家的金融业投资呈现出一定程度的不稳定性，且流量较少。这一方面说明我国金融体系发展程度落后于发达国家，金融业还未形成良性稳定发展的势头，金融投资很难以比较稳定的方式进入发达国家；另一方面也从侧面说明发展中国家和地区金融业发展普遍落后，无法满足和承接外来的金融投资要求。总体上，金融业对外投资的区位选择在遵循一般的对外直接投资区位选择的基础上，更加重视投资目标国经济发展的指标，如GDP总量、金融业发展水平、经济发展水平等因素。经济发展指标的优势可以直接诱导外国金融投资的进入，因为其市场机会以及金融业依赖度降低了原有的市场风险。此外还有其他因素，如金融设施是否完备、同业市场情况、教育状况、技术研发等，这些因素可以使投资国从国际金融投资的信息外溢（InformationalSpillovers）中获得正的外部性收益④。（二）对外开放空间与投资主动性。对于接受国来说，不是引进外资越多越好，关键在于如何正确对待及善于引进外资和技术为本国经济发展服务。对外开放的空间和领域反映了国家对外国资本的基本态度。国际资金的流动及资本输出，都具有双重性，是在一定生产关系的条件下实现的，并贯穿着国家关系和阶级关系⑤。该问题在近代表现得尤为突出，国际投资一度成为帝国主义控制东道国经济命脉的手段。在现代国际经济秩序中，各国在对待外资的态度方面都会紧密结合本国经济的需要和发展定位。相比其他因素，投资主动性更能体现一国的经济和投资政策。发达国家企业金融业投资多受东道国各种因素影响，而发展中国家投资企业则受本国因素影响。这是由于，发达国家金融对外投资具有更明确的目标和选择性，面对众多的可投资区域和行业，必然综合考虑市场、成本等诸多因素再进行选择。相比之下，发展中国家则呈现出完全不同的行为方式，其金融业对外投资表现出明显受本国政策的支持和推动，即国内的政策和经济因素是决定其对外投资的主要因素。在目标国选择上，发展中国家表现为对基本环境的追求，如强调政治稳定性、对市场恶性因素的规避等。这两种动机也使得发达国家与发展中国家在投资选择之初就在很大程度上决定了投资效果。（三）投资动机分析。投资动机的比较研究既可以为比较研究明确类型化的标准，也可以将其作为一个重要的指标深入研究金融业投资的微观层面。在确定投资动机与金融业对外投资的关系时，应重点关注二者之间的因果关系及其影响程度。1.在因果关系方面，金融业对外投资在本国内生发展需要是投资动机的起源，其决定了对外投资的基本格局。海外金融市场的变动仅仅起诱导与刺激作用。2.在影响程度方面，发达国家企业对外直接投资的动机较为集中，发展中国家的动机则较为多样。发达国家企业对外投资行为基本上适用西方古典经济学原理进行解释，其动机大多是横向类型与纵向类型以及两种类型的结合。且在很大程度上，发达国家的对外投资与金融业对外投资基本是等同的，大量的实证和统计数据也指向这一事实，此处不再展开论述。发展中国家金融业投资的动机具有多样性，其对外投资也不能与金融业对外投资等同，而且二者的区别较明显。发展中国家金融业对外投资动机的多样性主要表现为其考虑的因素众多，如技术的引进、对自身不利规则的规避与抗争、对市场不完备性的克服、消解竞争压力等众多因素。这也是处于成长期的金融投资所必须面临的问题。总体而言，金融业对外投资的动机存在多重复杂性，加之当代国际金融流动的多元化，这种复杂性更加明显。以跨国公司为例，有研究证明，跨国公司在进行对外直接投资行为时存在多种动机共存的现象⑥。从国家经济发展的整体角度出发，这种动机既有积极影响也有消极影响，具体的影响取决于投资国对本国经济发展形势的把握程度。（四）投资优势对比。局部规模优势是指发展中国家的企业在某个行业里形成大规模的生产所形成的优势⑦。这种优势的形成往往是由于发展中国家占有劳动力或集中研发的优势，从而在金融业对外投资领域进行充分利用，并以此为依托加以发展。发达国家的竞争优势并不能辐射到所有产业中，在一些技术上比较稳定或生产模式趋于定型化的产业，或是在发达国家企业逐渐退出的“夕阳产业”中，发展中国家的企业有可能具有规模的优势，它们可以凭借这种优势对发达国家直接投资。面对发达国家雄厚的金融实力以及海外市场的控制力优势，发展中国家欲将金融投资目标国选择到发达国家，投资方式一定要考虑到产品或服务在发达国家的受欢迎程度或市场接受度。这其中要考虑到发达国家对产品贸易可能的反制措施，如反倾销调查等。由于发达国家市场规模一般较大，直接以产品出口方式由于成本优势则极有可能迅速占据一定份额，受国际贸易规则以及目标国保护本国产业政策的影响，此时发展中国家往往会受到反倾销调查。对于发展中国家来说，依靠低端产品成本优势并不是长久之计，因为这种“夕阳产业”的存在对本国产业的影响未必是良性的。而以金融方式进行的经济活动有效地降低或避免了直接市场行为对目标国市场与产业的冲击，故金融业投资便成为发展中国家与发达国家在全球经济发展过程中进行利益共享相对理想的方式。

　　针对金融业的对外投资，国内政策制定基于两个方面的考量：一是国内经济发展形势以及国家对经济发展方式的定位，二是在国内政策确定的金融对外投资的空间内对目标国的选择。（一）发展中国家国内政策分析——以中国为例。对于外资的规制表现为东道国政策和法律并存。政策具有很大的可变性和可选择性，主要针对国外金融业投资的具体事项进行规定，如负面清单、政治风险保证、投资环境要素等。相比政策，各国外资方面的立法具有稳定性，国外投资者一般是基于对东道国立法的了解做出投资选择。外资立法，各国具体规定固不相同，但概括起来主要内容有关于外国投资的保护、对政治风险的担保、依法保护经营的财产及其他合法权益以及依法给予各种优惠措施等。中国在金融业对外投资方面的政策制定以及数据统计可以说明国内政策在对外投资方面的作用，这与发达国家主要依靠法律规制相比，在相对稳定性与流量、存量以及收益率之间存在明显差距。以国家或经济体作为金融对外投资的比较因子，发展中国家对发达国家或发达经济体投资较少。以中国为例，2015年中国金融业对外投资的流量及其存量表现一般，对美国投资流量甚至出现负值。但中国金融业对外投资存量大于流量，这说明我国对发达国家金融业投资存在一定的空间和基础（见图2）。我国作为典型的具有良好发展势头的发展中国家，在2015年对全球较大的发达国家或经济体的金融投资存量比重皆高于流量比重，特别是对美国和欧盟；对澳大利亚与俄罗斯的存量比重低于流量比重，这也显示出对发达国家和主要经济体的金融业投资受到众多因素的影响，如金融环境、产业结构等。与此形成相对鲜明对照的是，对由发展中国家组成的东盟的金融业投资中，流量比重与存量比重较为接近，这在很大程度上显示出对发展中国家的金融业投资的收益与回报的有限性。前文所述，中国对外直接投资流量主要集中在亚洲。图3中，我国对外直接投资流量的变动统计中，可看出各洲的变化悬殊，增量与减量均有较大的波动，表现出我国对外直接投资具有较大的变动。值得注意的是，虽然波动较大，但是其总量增速为18.3%，仍然为上涨。我国对外投资在巨动的情况下出现的总体上涨也说明了投资的主动性与可选择性的增强，随着国内经济的发展以及金融实力的增强，对外投资在国际经济形势与政策的不断变化中，仍然能够寻找到投资流量的增长点。这也说明，在不考虑其他因素的情况下，中国金融业对外投资在未来相当长的一段时间内具有发展的持久动力。从表2中可以看出，2014—2015年，我国的金融业内资企业固定资产投资远高于对外直接投资，表现出典型的发展中国家的特征；金融业固定资产投资与国内贷款均维持在相对稳定的状态，且固定资产投资自筹资金较高，与固定资产投资国内贷款一样，与上年相比呈现下降趋势；固定资产投资利用外资则呈现上涨趋势，这在很大程度上说明我国在利用外资方面目前采取较为开放的政策。金融业对外直接投资水平仍然较低，这与我国经济的发展水平以及金融实力有很大的相关性。我国金融业投资大量集中于中央与地方项目也说明了金融投资在国内经济发展中的地位。从我国的发展表现可以看出，发展中国家金融业对外投资的发展必须首先基于本国金融业固定资产的发展情况，再辅之以相对宽松的政策以及东道国稳定的投资环境。当然，这一过程将是漫长而曲折的，面对发达国家的绝对金融优势，必然有许多难题需要克服，对此必须有清醒的认识。（二）发达国家对外资的政策分析。金融业对外投资在很大程度上与国家内部的经济状况相联系，发达国家由于经济发展阶段与经济增长方式等原因导致其周期性经济危机以及众多社会问题的出现，如失业、社会保障、收入分配等问题，这些内部经济问题从根本上影响着发达国家金融业对外投资。一些发达国家对对外直接投资政策采取相对保守的方针，因为对外投资有可能影响到本国商品的出口，也会使得国外特别是发展中国家具有竞争优势的产品打入本国内部，这可能会对本国企业的竞争力甚至是生存产生威胁，从而加剧本国社会问题。采用这种政策的发达国家一般是经济与市场规模较小、以外向经济为主要发展特征的经济体，体量巨大的发达经济体则较少采用此种方式。以美国为例，美国资本在海外市场的扩张对本国经济实力及全球经济霸主地位起到了强大的支持作用美国海外控股公司在欧洲和拉美的利润再投资占全球的3/4，股权投资主要集中在卢森堡、丹麦和德国⑧。美国强大的企业是其进行国际金融投资的强大后盾，以此为支撑，其产生的丰厚的收益则更将美国对外投资的模式推向极致。此外，美国的跨国公司也使得其海外投资获得的国际利益范围更加广泛，在美国对外投资政策中，对跨国公司扩张的支持也成为其政策选择的重要基石。总体上，无论是发达国家还是发展中国家，对外直接投资与吸收外国直接投资的比例关系总体趋势是趋于平衡，即对外直接投资额与吸收外国直接投资额趋于相等。国家在制定金融投资政策时，吸收国外的直接投资流量基本决定了其对外投资的基础。所以，金融业对外投资的发展既离不开对外投资的总量，更离不开国内吸收的国外投资。国家政策的制定总在二者之间的动态调适与平衡中进行取舍。

　　与传统金融模式相比，互联网金融在缩短运营成本方面具有显著优势，通过将其应用到商贸流通企业中，可有效提升企业经济效益。在传统金融模式下，需要获取到企业从创办到人员招聘以及各项支出等全部费用，需要耗费巨大运营成本，而基于互联网金融模式，以互联网平台作为依托，能够完成对各类产品的细致分析，并进一步落实审核工作，能够在保障信息准确性的前提下，完成相应的交易工作，有利于简化交易程序，并进一步缩小支付现金，可有效优化金融支付效率。另外，经互联网平台，投资者能够实现全面搜索，寻找与自身需求相符的产品，并借助互联网技术，对投资可行性进行评估，判断投资可获取的经济效益，以免受到错误产品信息影响，导致金融投资活动受限。

　　以先进信息技术作为依托，配合使用互联网技术，能够在最大程度上为互联网金融应用提供保障，并进一步提升办公效率，优化办公质量。正常而言，通过结合金融投资规章制度，使用相应的互联网设备，互联网金融可实现信息收集以及处理工作，并有效简化各项工作操作流程。经网络平台，投资者、被投资者可完成实时信息共享、沟通互动，并进行文件传输工作，可避免在信息接收时间上的误差，导致工作处理效率下降。另外，基于互联网金融方式，投资者能够与多名被投资者展开交流，在交流顺利的情况下，可直接在网络上完成业务协定，并签署协议，能够有效简化办公流程，提升用户体验感。

　　互联网金融因其在多个方面的突出优势，可被广泛应用到各大行业中，作用显著。正常而言，在确定目标对象以及产品后，通过合理应用互联网平台，投资人能够广泛收集各项信息以及资料。同时，在未明确目标对象以及产品的情况下，经互联网平台，能够为投资人提供多行业、覆盖面广阔的被投资人，为投资人工作提供便利。另外，利用互联网金融，可将中小型企业设定为金融投资活动客户，进一步提高金融投资活动覆盖面积，对传统金融投资模式范围进行弥补，提高资源配置率。

　　相关调查显示，我国信息技术使用率以及互联网平台利用率呈现逐年上涨趋势，通过互联网技术可有效解决人们日常以及办公遇到的问题。因此，互联网金融取代传统金融模式已经成为各行业发展的必然趋势，通过充分发挥互联网金融优势，能够有效加强各行业之间的交流，推动行业协同并进，共同成长。同时，近年来，在人们对互联网认识深化的情况下，互联网金融交易规模也呈现明显增长趋势，能够在经济市场发展中起到良好的带动作用，总体而言，对于商贸流通企业而言，互联网金融的使用前景十分广阔。

　　1.优化投资效率基于商贸流通企业，投资活动多以筹资、营业、投资活动为主。其中，受时间影响，投资活动可进一步分为长期、短期投资活动。我国将商贸流通企业定义为非专业型投资机构，在投资活动方面存在明确界定，活动范畴相对较为狭窄，多为企业并购投资。以商贸流通企业展开分析，经营投资、并购投资属于常见投资类型。其中，前者属于企业自发投资行为，而后者主要指大型商贸流通企业并购经营活动。我国传统投资活动内容较为广泛，审批流程也相对较为复杂，无论进行哪一类投资活动，均需要耗费大量时间。而以互联网金融作为背景，通过合理应用互联网技术以及信息技术，能够对传统投资活动不足进行弥补，进一步优化企业收购、经营管理效率，有利于促进企业经营规模扩大。结合互联网金融发展，利用信息技术，商贸流通企业能够在最短时间内获取到并购企业相关信息，并评估并购企业产业机制，降低企业并购风险，提高并购成功率。因此，在商贸流通企业中，互联网的有效应用将会直接影响企业并购行为。总体而言，时代的发展催生了互联网技术的出现，也使整个商业领域受到了极为深远的影响。通过合理利用互联网平台，投资方能够获取到海量信息，以免受到信息不畅通影响，导致投资活动开展进度受限。另外，互联网金融也使线下经营活动逐渐向线上过渡，有利于进一步提升经营活动效率。2.扩大融资范畴互联网金融使融资活动在融资方式、范畴等方面均发生了显著变化。就目前而言，我国商贸流通企业尚存在规模小的缺陷，经营实力相对不足，易出现融资困难问题，导致自身生存、发展受限严重。因此，可有效保障商贸流通企业发展，要求企业应以自身实际情况出发，综合考量自身融资难、融资贵具体原因后，采取有效措施，着力于缓解自身融资问题，并有效拓宽自身融资领域，丰富自身融资方式。在商贸流通企业中，围绕贸易展开多样化贷款服务，能够使企业获取到更加充足的融资资金，有利于缓解企业面临的账期问题。同时，由于资金证券化形式变化，通过应用打包转让形式，可有效降低商贸流通企业经营风险，并进一步降低企业经营成本，在优化资金流通速度方面优势显著，能够改善企业资金紧张问题，有利于促进企业发展。3.解决融资问题互联网金融的出现使不同区域商贸流通企业均受到了多方面的影响。互联网金融不仅能够有效提高企业融资效率，拓宽企业融资范畴，还能够进一步优化传统金融机构，使其逐渐走向创新发展道路。具体而言，利用互联网技术，能够有效丰富金融机构内部管理制度内容，并且金融机构提供各类信贷产品，在解决融资难方面能够起到良好的作用。对于传统融资活动而言，大部分金融机构均存在对商贸流通企业了解不足的情况，难以对该类企业作出准确的综合实力评估以及资产评估，这将会严重影响融资效率。而结合互联网金融背景，通过在最大程度上突出互联网技术优势，能够帮助金融机构准确获取商贸流通企业综合信息，并在有效评估商贸流通企业基础上，采取针对性融资活动，为商贸流通企业发展提供便利。总而言之，互联网金融的出现能够进一步优化融资机构工作效率，提高融资活动针对性，能够有效简化各项审核流程，便于金融机构完成各项资料收集，可有效提升商贸流通企业发展前景。

　　1.缺乏完整的信用体系当前商贸流通企业信用管理体系不足主要体现在两个方面：（1）信息不对称，（2）融资难。其中，信息不对称将会对融资活动开展产生直接影响。近年来，随着互联网金融在商贸流通企业经营中的渗透，该情况已经得到明显改善，但是尚未得到根本解决。具体而言，建立在互联网金融背景下，经信用风险评估方式，投资者能够准确收集各项企业信息，有利于改善信息不对称问题，进而为投资者投资速度提供保障，通过以实际情况出发，可形成完整的解决制度。但是由于信息不对称情况的解决往往需要耗费较长时间，并且还需要各个企业之间的密切合作，难度较高。对于商贸流通企业而言，互联网的出现具有重要意义，但是当前我国商贸流通企业融资难的问题仍然存在。具体而言，我国商贸流通企业经济实力相对不足，规模也相对较少，虽然受互联网金融影响，融资渠道得到有效拓展，但是在融资方面仍受到诸多限制，对商贸流通企业快速发展十分不利。金融资源具有高利润、高风险的特点，而商贸流通企业多伴随利润回报率较低的情况，存在较高的投资风险，在传统金融机构下，将会严重影响商贸流通企业投资行为。因此，虽然互联网金融能够在一定程度上改善商贸流通企业金融投资问题，但是融资难、融资贵的问题难以得到根本解决。2.传统金融机构落后以我国特殊国情发展下的互联网金融对金融投资行业影响显著，但是整体而言，金融服务仍沿用传统逻辑。并且经调查发现，由于本末倒置产生的不良影响，将会严重制约我国商贸流通企业发展，对我国金融行业发展十分不利。因为互联网金融具有较高的优越性，具有办事效率快、融资范畴快的特点，通过将其与商贸流通企业经营相融合，能够有效提升商贸流通企业在我国经济市场中的地位，进而促进整个社会发展。近年来，部分企业采取不正当手段应用互联网金融牟求利益情况屡见不鲜，这将会严重阻碍金融行业发展的规范性，进一步增加了金融风险。因此，以宏观角度出发，互联网金融应用可有效解决存在于商贸流通企业中的各项问题，但是要想实现企业金融投资问题的彻底解决，还需要商贸流通企业进一步加强与其他企业以及行业之间的合作，建立在有效互联网金融手段探索基础上，携手共进。

　　1.完善信用管理体系就当前经济市场而言，商贸流通企业异军突起，已经成为主力军，在缓解就业压力方面优势显著，可有效促进经济社会健康发展。在商贸流通企业中，通过有效落实金融投资活动，有利于推进企业规范化发展，进而增加企业经济实力。因此，结合互联网金融发展，商贸流通企业应加快信用管理体系构建工作，并深入思考当前企业面临的融资难困境，将其作为管理体系的重要内容，借助司法、工商等多种途径，完成各类信息收集工作，以实际情况出发，有效优化信用管理体系内容，并进一步做好各项内容的调整工作，确保能够实现对信息不对称问题的彻底解决，使商贸流通企业能够形成稳定的资金链，并逐步扩大生产规模，促进企业高效发展。因为信用管理体系构建属于一项长期工作，并且还需要大量时间、财力支持，因此，我国政府应高度重视该项工作，并主动加强与商贸流通企业之间的联系，通过积极组织企业、个人参与到体系构建工作中，保障信用管理体系内容的完整性以及针对性。2.优化金融机构转型以传统意义角度出发，互联网金融对金融机构影响显著，以此作为背景，要想使传统金融机构得到更加广阔的发展空间，要求金融机构应充分重视信息化技术的应用，并将其与互联网技术进行有机结合，在考虑到金融机构实际情况的基础上，落实传统金融机构转型工作，实现传统金融机构现代化发展。其中，工作人员应密切关注互联网金融的发展，并提高自身对互联网金融的运用能力，在优化审核流程的同时，创新服务质量，确保能够为商贸流通企业带来与其需求更加符合的服务，改善企业融资难问题，促进企业整体发展。同时，作为领导人员，应掌握市场经济发展动态，顺应时展，积极吸收当前先进科学技术，并完成内部金融产品优化升级工作，通过创设多元化金融服务，有效满足企业金融投资活动需求，进而增加自身吸引力以及竞争能力。另外，传统金融机构多以银行、证券公司为主，要求工作人员应提升对这类传统金融机构的重视度，确保金融机构能够顺利转型，通过有机结合传统金融机构以及互联网金融，经多种手段，取长补短，可有效实现优势互补，进而促进金融行业规范化发展，使商贸流通企业获取到更加优质的金融服务。

　　1970年代以来，随着跨国银行的迅猛发展，对外直接投资产业结构发生了变化，以银行、证券和保险为代表的金融业对外直接投资已成了跨国公司对外投资的新生力量。金融机构对外直接投资不仅为它们在母国扩展国际业务提供了新的机会，而且为它们拓展海外市场提供了机会。金融机构的对外直接投资对东道国金融市场发展、金融体系稳定产生着深刻的影响。

　　随着金融自由化步伐的加快，银行、保险和证券业之间的界限越来越模糊，全球金融混业经营的趋势逐渐明显，考虑到金融业在一国经济中的特殊地位，因此，有必要将包括银行业、保险业和证券业等领域的金融业对外直接投资的决定因素纳入研究视野。

　　金融机构的对外直接投资作为跨国公司的一种特殊形态，适应于国际贸易的快速增长、跨国公司对外直接投资经营的需要、其母国和潜在东道国政策、制度的变化，为实现其整体战略而从事跨国投资经营。金融业跨国投资一般也是出于节约成本费用、分散经营风险、追逐更多的利润；同时还有为客户跨国经营服务、减少市场不完全的影响和对不完全市场结构的寡占反应等动机。

　　对外投资最具说服力的理论是英国经济学家邓宁(Dunning，1981)提出“国际生产折衷理论(EclecticParadigmofInternationalProduction)”，认为一国企业能跨国投资经营的关键，在于所有权优势(OwnershipAdvantages)、内部化优势(InternalizationAdvantages)和区位优势(LocationAdvantages)三种优势的综合作用。这一理论现已成为当代国际直接投资的主流，并被誉为一个广泛接受的国际生产模式（裴长洪，1995）。其中所有权优势主要表现在企业所拥有的某些无形资产，特别是专利、专有技术和其他知识产权。内部化优势主要是指拥有无形资产所有权优势的企业，通过扩大自己的组织和经营活动，将这些优势的使用内部化的能力。区位优势是指潜在的东道国存在着阻碍出口而不得不选择直接投资或者使用直接投资比出口更有利的各种因素（前者如关税和非贸易壁垒，后者如劳动成本、吸引外资的政策等）。邓宁认为，所有权优势和内部化优势只是企业对外直接投资的必要条件，而非充分条件，内部化优势是动力，而区位优势则决定了企业对外直接投资的空间。

　　金融机构也是一种特殊的企业，其跨国投资经营也符合这一理论。跨国金融机构的所有权优势与不完全的市场相联系，包括商标或品牌优势、技术优势、企业组织优势、管理与创新优势等产权或无形资产优势，货币资金、对国际市场信息来源及处理规模优势，提供灵活、方便、多样化的服务特征、差异性的服务质量与服务范围优势，技术性人才等人力资本优势。对金融业来说，由于套汇、分保、投资组合、证券、债券上市的复杂性、随机性和风险性，内部化将在实现跨国金融机构的全球战略中发挥重要作用。区位优势包括东道国不可移动的要素禀赋所形成的优势(如独特的地理位置所形成的时间区在金融活动尤其是证券和外汇交易中能体现出它的优越性。劳动力资源丰富为保险事业的拓展提供了便利等)以及东道国的政治体制、税收等政策优惠所形成的优势。对于以消费者的需求为首要原则的金融服务业来说，经济中心、贸易中心、商业中心对金融服务的需求远较其他地区要多得多。

　　邓宁国际生产折衷理论在银行业中的适用性被众多文献所验证(FariborzMoshirian，2001；DarioFacarelli和FrancoPozzolo，2001)。根据对制造业和银行业对外直接投资的研究，该理论也能解释金融业对外直接投资的决定因素。

　　金融业对外直接投资的原因有很多，上述分析并不能解释所有的金融机构对外直接投资的动因，具体到每一家金融机构对外直接投资经营的原因甚至同一家金融机构在不同的时期、对不同的国家和地区、在其不同的发展阶段进行投资的原因及战略也会不同。依据邓宁的国际生产折衷理论不可能反映出金融业对外直接投资事实的全部，其他对外直接投资理论或理论的一部分也可以用来解释金融机构跨国投资这种现象。

　　在跨国公司对外直接投资实践中，以国家来分析，无论从数量还是从质量上来看，美国都是站绝对优势地位。就金融业对外直接投资情况来说，美国也是走在了其他国家的前列。最近十多年来，美国对外直接投资增长迅速，其中金融领域的直接投资比例逐步提高。1992年底美国对外直接投资存量为5020.63亿美元，其中金融领域对外直接投资存量1618.39亿美元，占32.23%；1994年底，美国对外直接投资全球存量为6121.09亿美元，其中金融领域对外直接投资存量为2045.74亿美元，占美国对外直接投资全球存量的33.42%；2000年底，美国对外直接投资全球存量为12556.54亿美元，其中金融领域对外直接投资为5344.22亿美元，占42.94%（王燕辉，王凯涛，陈金贤，2004）。可见，美国金融业对外直接投资在全部产业对外直接投资中的比例逐渐提高。

　　依据邓宁国际生产折衷理论，假定以以下经济指标来近似表示金融业对外直接投资决策的所有权优势、内部化优势和区位优势：（1）在东道国金融业对外直接投资存量来度量金融机构在东道国所有权优势。可以预期，在一国的金融业对外直接投资存量越多，在该国金融业追加投资量越多，这项指标可以度量美国金融业在该东道国专有资产的所有权优势。（2）以非金融产业对外直接投资和双边贸易额来衡量东道国对母国的开放程度和双边经济一体化程度。这两个指标可以度量美国金融业内部化优势的可利用程度。（3）以东道国GDP、金融发达水平（以银行信贷占GDP的比重来反映）、经济发展水平（以人均GDP来度量）等经济指标以及有无国际金融中心来反映金融机构对外直接投资的区位优势。GDP总量越大意味着经济发展需要更多的资金支持和更多的市场机会；东道国金融越发达，表明该国对金融业的依赖程度越高，从而对其金融业对外直接投资有着更多的市场机会和更低的风险；东道国经济发展水平是跨国金融机构决定是否投资的一个重要决定因素；东道国有无国际金融中心，国际金融中心良好的金融基础设施、便捷的同业市场和专业的金融人才都将吸引跨国金融机构的直接投资，众多跨国金融机构之间地域接近，彼此接触的机会很多，它们可以从国际金融中心的信息外溢(informationalspillovers)所带来的正的外部性受益。东道国拥有国际金融中心将吸引更多的跨国金融机构直接投资。

　　对美国1995年—2000年金融业对各东道国直接投资的投向的地域分布进行实证研究结果表明：美国金融业对各东道国投资流量流向与1994年美国在各东道国金融领域对外直接投资存量、1995年—2000年美国对各东道国非金融领域对外直接投资流量、双边贸易水平、东道国经济发展水平、有无国际金融中心等正相关，进而说明1995年—2000年美国金融业对外直接投资与制造业跨国投资一样也符合邓宁提出的所有权优势、内部化优势和区位优势国际生产折衷理论。[NextPage]

　　有关对外直接投资的效应分析大多从制造业角度进行，很少有人从服务业角度来分析少。随着金融业对外直接投资的日益增长，金融服务业对外直接投资的效应分析显得日益重要。与制造业跨国公司一样，金融业跨国公司对外直接投资也具有的经济增长效应、就业创造效应、资源转移效应、技术转移与扩散效应、贸易增长效应、产业结构调整效应等经济效应，在此不再一一赘述。与制造业相比，由于金融业在一国经济中居于核心的特殊地位，其效应也有自己的特性。

　　跨国公司对外直接投资通过货币资金的投入，可带来生产、管理技术的转移与扩散、创造就业、转移配置资源、促进贸易增长和产业结构调整等经济效应，给东道国带来经济增长与发展，这基本上已形成共识。但是对外直接投资对东道国经济增长的效果大小、效率高低以及如何才能更好实现这一经济效应等的研究不多。LauraAfaro、AreendamChanda、SebnemKalemli-Ozcan和SelinSayek(2002)算是在这方面作了开创性研究了。他们依据1975—1995年间的对外直接投资数据，建立模型来验证有较完善金融市场的国家是否使对外直接投资高效地促进了经济增长。进行多元回归分析考察了对包括发展中国家和发达国家71个国家的经济增长贡献中金融市场作用的大小。结果表明，完善的金融市场可以明显改变对外直接投资对经济增长的作用效果，即具有完善金融市场的国家从对外直接投资中获益更多，而不具备完善金融市场的国家则不能从对外直接投资中获益，甚至会获得负效益。这里LauraAfaro等人是从一种静态的模型考虑，把金融市场视为对外直接投资对经济增长发生作用时的一种或粗或细的管道。他没有考察长期动态的效应会如何。任永菊和张岩贵（2003）根据中国1985-2001年的统计数据，通过建立向量自回归模型以及格兰杰因果关系检验模型，验证了：外国直接投资和金融市场的信贷规模之间不存在协整关系和因果关系，和货币化程度之间存在协整关系；外国直接投资也是货币化程度的格兰杰原因。而金融业跨国对外直接投资直接作用东道国的金融市场，增加了金融市场的主体、带来更为充分的竞争、先进的市场交易技术、分析理论，促进金融市场的发展与完善。反过来，完善的金融市场有利于提高对外直接投资对经济增长的效率。

　　金融业对外直接投资所产生的市场结构效应较为复杂。从静态来看，由于金融业在国民经济的重要作用，发展中国家对外来金融资本的进人十分敏感，总是尽可能地保护本国脆弱的金融市场和金融机构，这种保护实际上是对本国既有的政府垄断性市场结构的维护，这种状况如果没有外来因素的冲击是不容易改变的。因此，当这一垄断性的市场结构受到外来因素的影响终于被打破时，外资金融机构的进驻、市场竞争机制的引人在短期内会形成巨大的竞争压力，有利于打破东道国的市场垄断结构，产生正效应；在长期情况下，由于外资金融机构实力强劲，在他们站稳脚跟后会挤出东道国原有的弱小的金融机构，形成一种新的垄断或寡头垄断者，对后来者形成市场进人壁垒，产生一种负效应，从而部分甚至全部抵消原先的正效应。引人动态分析的话则情况又有所不同，面对竞争国内金融机构不可能坐以待毙，为了生存也会作出积极反映，而政府也会因为种种关系对国内金融机构提供有利的政策导向(比如制定较为严厉的反托拉斯法)，因此，实际情况往往是垄断或寡头垄断的市场结构让位于垄断竞争的市场结构，发展中国家可获得部分的正效应。

　　这一效应对发展中国家而言尤为显著。因为作为现代经济核心的金融业是一项高风险、高收益的行业，发展金融业需要有先进的分析理论、精确熟练的操作技术和电子计算机网络的运用。因此，从普通交易员、行情分析师和精算师到金融业的高级管理人才都应掌握现代金融理论知识、操作技术，同时，也需要现代化的金融交易服务设施，这就需要安装、调试与维护这些设施的技术人员。而发展中国家在教育上的投资不足，各种金融设施的配套也比较落后，通过金融业跨国公司对其直接投资可一段室内改变这种局面。无论投资以独资、合资或设立分支机构的方式进入，大型跨国金融机构固有的对人力资源、人才资源的培训、可提供接触国际社会的机会和国际金融市场新信息的渠道都为当地人力资本的形成提供了条件；对发展中国家来说，金融跨国公司的直接投资也吸引了大量外流人才的回流，遏制了长期以来的脑力外流，突破了发展经济学中关于发展中国家智力外流的“卢卡斯模式”，促进了东道国人力资本技术含量的提高，这是正效应。当然，本地的中高级人才在高薪高福利的影响下从本国金融机构向外资金融机构转移，这种人才的流失是负效应。一般来说，由于先进理论和技术分析手段的带入，这种效应总体上还是正的。

　　由于金融业自身的特点和对金融制度规范的要求。与制造业相比，金融业对外直接投资的经济一体化效应较大。一方面，电子信息技术在金融业中的普及应用，使得世界各地的金融市场相互联接，全球范围内24小时的金融交易成为可能，促进了金融市场的国际化；而金融服务业的对外直接投资不仅通过各分支机构之间网络终端的联结，促进了同一金融机构之间的异地交易，还方便了不同金融机构之间资金的划转，使信息的传递几乎在瞬间完成，金融服务出现了根本性变化。如无纸化交易被券商广泛使用，一张信用卡可以在全球通存通兑，分保险和再保险通过计算机网络而简便易行。同时，世界各地的金融市场相互联接，不仅加强了同类市场之间的国际联系，而且强化了不同市场如资本市场、外汇市场和金融衍生市场之间的相互影响，增加了国际金融市场发生共振效应的可能性。另一方面，国际货币基金组织、世界银行、国际证监会组织、国际证券交易所联合会、国际证券市场协会等国际金融组织的有关规定，《巴塞尔协议》和《金融服务协议》的签订，使得金融服务在统一规则下执行，这种制度的规范统一从更高层次上促进了金融全球化的发展。由此可见，一体化效应的形成既离不开金融机构的跨国化又反过来刺激了金融业的对外直接投资。这一效应直接给消费者得到了更高质量和更方便的服务，也会通过市场交投活跃而产生投资乘数效应进而带来的全球经济增长的正效应；但在经济一体化联动共振效应下，一旦出现金融危机则会带来外部的负效应了（如东南亚金融危机），因此，这种化效应既可能为正，也可能为负。

　　在跨国公司对外直接投资中，无论是制造业跨国公司还是与金融业跨国公司，由于跨国公司的决策中心在母国（多是发达国家），它本身是一个微观经济主体，但其背后有一个主权国家（发达国家），它有很高的自主权，在一定程度上可以不执行东道国的宏观经济政策，而削弱东道国的自主权。同时因为它拥有资金、技术、品牌、信誉等有形的和无形的资产而在与发展中国家进行投资谈判中处于强势地位。因此，引进的外国跨国公司越多，东道国的主权和自主权就受到越多的限制，这是一个纯粹的负效应。就金融业投资而言，由于该行业直接掌握着资金融通这一国家的经济命脉，外资金融机构进人后可以通过银行信贷、证券承销和财产保险等投资渠道与东道国的各行各业发生联系，涉及行业的分布面厂，影响力强；而且外资金融机构实力雄厚，业务多样化程度高，分支机构遍及世界各地，不易进行金融监管，使东道国的宏观经济调控能力大受影响，在国际金融市场联动与共振效应作用下，甚至会危及其经济和金融的安全。

　　总的来看，金融业跨国投资产生的效应很复杂，有正有负。总体效应是正是负取决于东道国的经济整体实力、调控能力和对外资吸收能力结构（Porter，1990），一国在经济发展的不同阶段一定要制定不同的吸引外资投入政策（杨先明，2000），对开放金融业更应如此。因此，发展中国家在金融业的对外开放一定要慎之又慎。

　　金融业跨国公司对外投资与制造业跨国公司对外投资在理论依据、影响因素和效应等方面多有雷同，但由于金融业的独特性质，居于现代经济的核心地位，在具体动因和效应方面有其特征。

　　根据对金融业对外投资影响因素分析，基于发达国家的跨国公司对中国非金融领域直接投资规模及双边贸易的发展前景广阔,中国经济的高速发展与增长必将吸引更多的资金直接投资于中国金融业。

　　自2001年中国加入WTO，根据承诺，金融市场将逐步向外资开放，在市场准入和国民待遇等方面对外资机构进一步开放，更多的外资企业将对中国金融业直接投资。这被国外金融集团认为是打入中国金融市场的机会，金融和保险业现已成为国外跨国集团直接投资增加的重要领域。

　　一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。

　　中南大学的饶育蕾和刘达锋著的《行为金融学》是我国第一本系统阐述行为金融学理论的著作。吴世农、俞乔、王庆石和刘颖等早在中国证券市场初建时就对中国股市调查并进行取样分析，得出中国市场为非有效市场，其主要论文有：吴世农、韦绍永的《上海股市投资组合规模和风险关系的实证研究》，陈旭、刘勇的《对我国股票市场有效性的实证分析及队策建议》。国内对这一理论的研究相对不足芒果体育，对投资策略的涉足更是有限。

　　本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。BrighamEhrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的应用，比如：选择权的应用等。

　　行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。

　　行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。

　　证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信息，存在噪声交易者风险即金融噪声理论。投资者构筑的投资组合具有金字塔型层状特征即行为组合理论。

　　投资者有限理性。行为金融学总结的投资者行为偏差有：决策参考点决定行为者对风险的态度；投资者存在心理帐户；投资者还存在过度自信心理和从众心理。

　　实际上，各种积极管理模式都假定市场定价失真或无效。他们认为通过投资于定价失真的市场或资产可以获得增值。然而所有的人都知道这种无效性是转瞬即逝的，这样，这些无效性可能会为有耐心的投资者提供收益。“耐心”是一个好的投资策略中的重要组成部分。

　　行为金融学理论可以很好地解释诸如阿莱悖论、日历效应股权溢价、期权微笑、封闭式基金之谜、小盘股效应等等金融学难题。还提出了成本平均策略、选择策略参考点来判断预期的损益、动量交易策略等投资策略。一些金融实践者已经开始运用行为金融学的这些投资策略来指导他们的投资活动。

　　成本平均策略。成本平均策略是在股市价格下跌时，分批买进股票以摊低成本的策略。采用这一策略不是追求效用最大化，而是降低投资活动。

　　行为金融学认为，人们在进行决策的时候，往往会选择一个决策参考点来判断预期的损益，而非着眼于最终的财富状况。在心理预期的过程中，人们会把决策分成不同的心理帐户来考虑，常常拥有自信情节，高估已经拥有的商品或服务，并且倾向于增加这里物品或服务的使用次数。还对预期的损失过于敏感，把同样价值的损失计算成远高于同样价值的收益，而对已经形成损失的东西却表现出一种“处置效果”，由于期待机会收回成本而继续经受可能的损失。因此在行为金融学中的“心理”帐户和“认知偏差”这两个概念，应该在日常理财中关注。运用动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则，当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤准则时就买入或卖出股票的投资策略。当处置效应在证券市场上比较严重时，其带来的股票基本价值与市场价格之间的差幅就会更大；当价格向价值回归时，可利用动量交易策略，通过差幅获利。

　　市场无效性本质上是一种套利机会，如果足够多的资金追求同一种市场无效性，它肯定会消失。对于许多定量投资者来说，永远感到困惑的是，一旦某种市场无效性在学术刊物上得到详细论述，它就奇怪地消失了。实际上，如果昨天的无效性已广为人知，并吸引了大量的投资资本，再设想它明天仍然存在是非常危险的。资本市场同样如此。因此，不要屈从或迷恋“权威”的信息，应该努力追求有个性的投资策略。

　　在职业资金管理游戏中获胜的资金管理者一般都是最少犯错误的人，但其中的许多错误都可以归因于人类本性——追求安稳、相信潮流、失败后希望改换风格和指导思想。投资组合管理中的一些错误源于资金管理者不了解自己的客户，不了解自己的投资市场，一些错误源于资金管理者走“受托人的钢丝绳”的游戏，一方面要获得高额收益，另一方面还不能超越客户的风险承受性。

　　对于我们来说，在股票业取得成功的素质应该包括：忍耐、自立、简单明了、能忍受痛苦、心胸开阔、有独立判断能力、百折不挠、谦让、灵活、愿做独立的研究工作、勇于承认错误，还有对普通的商业恐慌不屑一顾。这些素质的具备与巴菲特的忠告是一致的，与行为金融学是相符的，市场可能是无效的，积极管理者也有增加价值的潜力，但这些无效性既不简单，也不是静态的，利用起来代价也不低。换言之，市场无效性的一个特点就是容易消失。这就意味着市场无效性一旦被隔离出来，并广为人知，越来越多的资金追逐这一无效性时，这个特点就消失了。问题不在于投资者和他们的顾问很愚昧或麻木不仁，在于当信息收到之时情况可能已经发生变化。当乐观的金融信息广泛传播时，大多数投资人认为这个经济形势在近期内还会进一步高涨时，经济走势实际上已经向衰退迈进。头脑清醒的投资者可以在信息不完全、不理想的情况下做出正确决策，那种需要各种资料的“科学头脑”是不科学的。

　　风险观念的根源在人类感情中可以找到。我们都是社会性生物，渴望与别人协调一致，达成共识。以常规方式失败经常比非常规性失败痛苦较少。相应地，投资者更愿意冒以常规方式失败的较大风险，而不愿意冒可能以非常规方式失败的较小风险。许多投资者并不一定像他们以为的那样对风险有多少耐心。

　　［1］曹凤岐,刘力，姚长辉.证券投资学［M］.北京：北京大学出版社,2000，(8).

　　一般认为，行为金融学的产生以1951年Burrel教授发表《投资战略的实验方法的可能性研究》一文为标志，该文首次将行为心理学结合在经济学中来解释金融现象。1972年，Slovic教授和Bauman教授合写了《人类决策的心理学研究》，为行为金融学理论作出了开创性的贡献。1979年DanielKahneman教授和AmosTversky教授发表了《预期理论：风险决策分析》，正是提出了行为金融学中的预期理论。

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　　本文主要是借鉴了两位美国学者的思路进行论证。美国学者彼得L伯恩斯坦和阿斯瓦斯达摩达兰著的《投资管理》总结了美国比较有影响力的观点，对行为金融学理论在投资领域的应用进行了发展，对投资行为进行了全面剖析，其对投资策略的研究更具有独到之处，这种在行为金融学下投资策略的研究对我国证券业的发展将有十分重要的借鉴意义。罗伯特泰戈特著《投资管理-保证有效投资的25歌法则》以其简单而明了的笔法描绘了行为金融学下投资方法的选择应具备的条件和原则，指导我们的实践。BrighamEhrharot著的《财务管理理论与实务》中也不乏对行为金融学的应用，比如：选择权的应用等。

　　行为金融学是将行为学、心理学和认知学成果运用到金融市场上产生的一种新理论，是基于心理学实验结果提出投资者决策时的心理特征假设来研究投资者实际投资决策行为的一门学科。

　　行为金融学有两个研究主题：一是市场并非有效，主要探讨金融噪声理论；二是投资者并非是理性的，主要探讨投资者会发生的各种认知和行为偏差问题。

　　证券市场是不完全有效的即市场定价不能完全反映一切信。